当音乐停止：2026年市场展望，消费下滑的悲剧

alpha大手子

概括

• 尽管存在宏观经济方面的担忧，但我仍给予标普500指数2026年“买入”评级，目标增长约10%，达到7700点。
• 牛市面临的最大威胁是全球总消费支出崩溃，而这主要是由自动化、人工智能和劳动力市场停滞造成的。
• 关键的危险信号包括消费者债务上升、劳动力市场指标恶化以及可自由支配支出减少——投资者必须密切关注这些情况。
• 密切关注早期预警信号；如果消费指标或企业利润率出现重大恶化，则可能需要采取防御性策略。
  

olga Boiarina/iStock via Getty Images

论文

[size=1.125]在电影《商海通牒》（Margin Call）中有一句精彩的台词。这部电影讲述了2008年金融危机爆发前几个小时的故事。CEO约翰·图尔德解释说：“我来这里是为了预测一周、一个月、一年后的市场走势。仅此而已。仅此而已。而今晚站在这里，恐怕我什么也听不到。只有……一片寂静。”你看，一旦音乐停止，盛宴就结束了，牛市也即将落幕。

[size=1.125]从某种意义上说，这就是我看待长期预测的方式。2026年最重要的问题，简单来说，就是牛市是否会戛然而止。目前，我认为2026年牛市结束的概率约为55%。这个数字几乎等同于抛硬币，本身意义不大。然而，依我之见，对投资者而言，重要的是识别出可能预示未来风险的潜在危险信号。如果投资者能够发现这些危险信号并采取行动，就能避免很多损失。

[size=1.125]尽管我对整体经济状况深感担忧，但我仍然给予标普500指数2026年的“买入”评级。为什么呢？因为过早退出市场可能会错失很多上涨机会。此外，即使经济衰退的苗头潜伏在远方，也可能在数月甚至数年后才会显现。

[size=1.125]至于2026年的具体数据，标普500指数在过去一年中上涨了约16%。即便涨势持续，我认为今年的增速将会放缓。因此，我预测标普500指数明年将增长约10%，这意味着它将在明年收于7700点左右。然而，投资者应该密切关注一些关键的发展趋势和可能预示着经济衰退的危险信号。因此，我将深入探讨一些投资者在2026年及以后应该特别关注的因素和指标。

[size=1.125]并非所有投资者都乐于关注经济、各项指标和宏观趋势，但尤其是在当今复杂的市场环境下，我认为这样做至关重要。关键在于，消费如今已成为全球经济的关键驱动力，而我怀疑包括人工智能和其他自动化技术的应用、就业市场停滞不前以及通货膨胀在内的各种趋势，都可能在2026年及以后威胁到这一重要的经济引擎。投资者应该密切关注这一消费引擎，因为我认为它目前正面临威胁。

[size=1.125]接下来的几节中，我将简要介绍政治经济学理论，解释为什么我认为消费引擎正面临威胁，以及为什么这对投资者构成如此重大的威胁。之后，我将探讨投资者应该关注哪些因素，以判断消费是否受到威胁。（正如我稍后将解释的，仅仅关注消费支出是不够的。）

[size=1.125]通常，当我进行理论探讨时，如果理论本身不够吸引人，我会毫不犹豫地建议读者直接跳到具体细节部分。但我相信，这个特定的理论论证不仅对我的论点至关重要，对所有投资者也同样重要。今天花几分钟时间或许能帮助你理解我们遵循的规律，从而帮助你预测哪些因素可能导致市场停滞。

经济学的伦理基础

[size=1.125]现代经济学，由亚当·斯密创立，实际上根植于伦理学。严格来说，斯密并非经济学家，因为他的时代早于经济学家这一学科的创立。他是一位社会哲学家和伦理学家，其著作《国富论》与其说是关于金融，不如说是关于人们如何维持生计以及繁荣社会的基础是什么。鉴于此，伦理学对现代经济学有着重要的启示，因此我将运用一个特定的伦理工具——所谓的“公地悲剧”——来探讨我对2026年及以后的预测。

[size=1.125]“公地悲剧”理论框架由加勒特·哈丁推广开来，它强调了追求自身利益如何导致共享的、不受监管的资源（即所谓的“公地”）的崩溃。哈丁请读者想象一片开放且完全不受监管的牧场，多位牧羊人依靠这片牧场放牧牲畜。为了追求自身利益，牧羊人不断扩大畜群规模，增加牲畜数量，并从中获取几乎全部的收益（+1）。

[size=1.125]只有一个问题：牧场是有限的，只能养活一定数量的牲畜。随着牲畜的啃食，公共牧场的资源会逐渐枯竭。然而，牧羊人每增加一头牲畜，只需承担这部分“负面影响”的一小部分。我们可以将这部分负面影响用-1表示，关键在于，单个牧羊人只需承担其中的一小部分，比如-0.2。因此，牧羊人会不断增加牲畜数量，因为这符合他们眼前的利益，即使公共牧场面临崩溃的风险。即使某个牧羊人意识到即将崩溃，明白这可能导致破产，他们仍然会继续增加牲畜，因为如果不这样做，其他牧羊人也会继续增加牲畜，崩溃几乎不可避免。这意味着，即使有先见之明的牧羊人从长远来看仍然会蒙受损失，所以短期内套现才是更明智的选择。

[size=1.125]归根结底，“公地悲剧”质疑了现代正统经济学的一个核心信条，即追求自身利益必然带来积极的结果。至少在某些情况下，追求自身利益可能会给整个社会以及包括企业和投资者在内的理性行为者带来负面（通常是长期的）后果。在现实世界中，我们已经目睹了公地资源的崩溃，渔场就是最突出的例子之一。纵观历史，渔场过度开发并最终崩溃，正是因为难以对其进行监管和/或私有化。我们也曾在美国的野牛身上看到过类似的悲剧，早期定居者将野牛猎杀至濒临灭绝。

[size=1.125]现在，我认为消费支出存在沦为易崩盘公共资产的风险，因此，在2026年及以后，投资者需要密切关注全球消费总量（GACC）。这并不意味着你应该现在就退出市场，而是应该考虑退出策略，并做好迅速采取防御性措施的准备。

将全球总消费视为可折叠的公共资源

[size=1.125]全球总消费（GACC）已演变为世界各地企业和经济体赖以生存的公共资源。虽然哈丁笔下的牧场完全开放，但在现实世界中，许多劳动者（及其收入）受到贸易壁垒、遥远的地理距离、劳动法（例如最低工资）、工会以及其他各种因素的保护。与此同时，在高度全球化的世界中，贸易壁垒的普遍降低使得几乎世界各地的公司更容易触及全球消费者及其消费。对于那些寻求更廉价劳动力的企业来说，情况也是如此。这些因素可能会增加消费者及其收入的风险敞口，从而增加崩溃的可能性。

弗雷德

[size=1.125]在美国，消费支出约占GDP的68%。这种消费不仅支撑着本地企业，例如餐馆和理发店，也支撑着中国和越南等地出口消费品（包括玩具、电子产品、服装等）的公司。世界银行报告称，2023年全球家庭最终消费支出占全球GDP的56%。政府支出是另一大经济增长动力，值得注意的是，政府支出中很大一部分也用于教育、医疗保健等消费领域。

世界银行

[size=1.125]大多数消费者又依赖工资来维持消费，而这其中存在一个内在矛盾，可能导致全球消费总量（GACC）成为一个容易崩溃的公共领域：消费者依靠工资来维持推动全球经济发展的支出，而企业则有动机在保持预期产出的前提下尽可能减少劳动力成本。这样做可以增加利润，使股东受益，但同时，削减劳动力成本也会使工人失去消费所需的收入，从而降低全球消费总量。

[size=1.125]以亚马逊（NASDAQ：AMZN）为例，该公司正计划通过自动化和人工智能技术，至少将其员工人数削减一半。亚马逊还可以通过离岸外包，用低薪工作取代美国等高成本地区的高薪工作。如果亚马逊利用人工智能和自动化技术裁减十个年薪10万美元的工作岗位，全球经济可能会损失高达100万美元的消费能力。或许亚马逊随后会在海外创造两个年薪2万美元的工作岗位，负责监管用于裁减这些岗位的人工智能和自动化工具，从而在全球范围内创造高达4万美元的消费价值。这固然不错，但仍然远低于可能损失的96万美元。

[size=1.125]亚马逊裁员可能会受到消费需求下降的影响。被裁员工的收入可能会减少，包括在亚马逊的消费也会减少。然而，这些被裁员工的收入并非全部都花在了亚马逊上。他们还会把钱花在流媒体订阅、汽油、服装、外出就餐等方面。换句话说，消费损失会分散到整个社会。亚马逊虽然能从劳动力成本削减中获益，但它只会承担一部分消费损失。此外，正如我们那位富有远见的牧羊人之前所提到的，如果亚马逊为了保住工作和收入而转型，尝试使用自动化程度较低的技术，那么随着沃尔玛等其他公司追求技术驱动的生产力提升，它很快就会面临压力。最终，亚马逊和许多其他公司可能会陷入恶性循环。

[size=1.125]以上内容将许多复杂的过程简化为一个相当简单的思想实验。我并非要证明全球总消费量已经崩溃。然而，鉴于其可能引发严重的经济衰退或萧条，我们不能忽视这种可能性。至少，“公地悲剧”理论表明，这种崩溃在逻辑上是可能的。展望2026年及以后，投资者应密切关注消费以及可能影响消费的因素，例如劳动力市场、人工智能的应用等等。下一节，我将详细分析投资者应关注的各种因素。

音乐可能停止的警告信号

[size=1.125]我预计未来几个月消费者消费会放缓，但这并不一定意味着全面崩溃即将到来。话虽如此，如果人工智能真的像人们担心的那样导致大量工作岗位消失，人类文明将走向全球消费总量崩溃的趋势。风险确实存在，但这并不意味着结果已成定局。即使我最悲观的观点最终被证实，也并不意味着消费公共领域的崩溃会在2026年发生。它可能会在更晚的时候到来，比如2027年或2032年。

[size=1.125]这对投资者来说没什么帮助，对吧？不过，好消息是，我相信我们可以监测一些趋势和指标来衡量风险，并有望在市场暴跌之前发现即将发生的崩盘。

个人消费支出和消费者债务

[size=1.125]最显而易见的观察指标是消费者支出，例如个人消费支出（PCE）。消费者支出出现显著下降时，市场可能已经开始回调。幸运的是，一些指标可以在消费者支出完全影响PCE数据之前发出预警。

[size=1.125]至关重要的是，个人消费支出等指标包含了使用信贷进行的消费。反过来，信贷使消费者即使在收入不足或下降的情况下也能维持消费。例如，在2025年假日季，“先买后付”和其他信贷项目尤其受欢迎，“先买后付”项目的支出比去年增长了9%。PayPal的“先买后付”项目支出增长了近25%（同上）。假日购物者似乎也更加谨慎，避免冲动消费，专注于寻找最优惠的价格，这也表明他们的财务状况较为紧张（同上）。

[size=1.125]对交易的过度关注可能预示着财务困境，尽管这种困境的程度尚存争议，难以确定。举债并非世界末日，但值得关注。如果当前家庭面临的财务困境只是过渡阶段，工资开始快速增长，那么困境时期应该会过去。然而，如果消费者继续过度负债，甚至出现拖欠还款的情况，那就预示着不祥之兆。我们看到汽车贷款、抵押贷款和次级信用卡违约和拖欠率都在上升，但目前来看，这只是小规模的恶化，而非大规模的泛滥。如果这些指标进一步恶化，投资者就应该密切关注。

消费者资金紧张导致企业利润下降

[size=1.125]在全球关税战爆发的最初几个月里，美国企业承担了约51%的关税成本，并将其中约37%转嫁给了消费者，而供应商仅承担了约9%。企业这样做并非出于慷慨，而是因为它们无力将价格上涨转嫁给消费者。从很多方面来看，这对消费者来说无疑是件好事，但也进一步表明消费者正面临压力。幸运的是，企业整体盈利依然稳健，但展望未来，利润率和利润将面临更大、更持续的压力。企业或许不得不牺牲部分利润来维持销售。

[size=1.125]好消息是，过去几年企业利润屡创新高，这在某种程度上缓解了市场压力。然而，市场已经将这些利润反映在股价中，估值指标（例如不断攀升的市盈率）表明，许多投资者预期利润将继续增长。但未来很可能出现相反的情况。利润率可能会下降，尤其是在企业难以将成本转嫁给消费者的情况下。如果真是如此，即使GDP持续增长，市场也可能遭受重创。反过来，这可能会迫使企业试图通过削减劳动力成本来提高利润，从而引发恶性循环，导致裁员，并最终给消费者、他们的收入和消费带来更大的压力。

劳动力市场比GDP增长更重要

[size=1.125]或许最常被引用的经济指标是GDP增长率。传统上，高GDP增长率与低失业率和强劲的消费密切相关，因为劳动力需求趋紧，工资上涨。当美联储降息时，企业会利用低成本资金投资于经济活动，从而刺激信贷增长。

[size=1.125]然而，美联储主席杰罗姆·鲍威尔指出，尽管降息，我们可能正经历着“无就业增长”。其他分析师也表达了类似的观点，一些人甚至认为“无就业增长”可能成为未来的常态。为什么呢？企业可能不会雇用新员工来扩大生产和产量，而是可能投资于人工智能和其他自动化技术。事实上，由于人工智能和自动化成本高昂，低利率可能会降低借贷成本，从而刺激企业对自动化技术的投资。

[size=1.125]迄今为止，尽管美国政府下调了利率，经济增长强劲，但劳动力市场依然疲软，人工智能的出现也可能导致失业。投资者需要密切关注劳动力市场，不仅要关注标准的U-3失业率（美国），还要关注U-6失业率和其他指标。如下所示，U -6失业率正在上升，而且即使是这个指标也可能低估了实际情况。越来越多的失业人员转向零工以维持生计，这在一定程度上避免了失业率指标的上升。然而与此同时，零工收入只能弥补失业损失的50%到65%，这使得人们的经济状况依然十分艰难。

弗雷德

[size=1.125]密切关注大学毕业生也至关重要，因为他们一直在努力寻找符合职业发展方向的工作，人工智能在某些领域被认为是造成这一困境的原因之一。麻省理工学院的研究发现，美国已有11.7%的工作岗位可以被人工智能取代，其中许多是入门级职位。即使在经济形势最好的时候，应届大学毕业生也并非消费主力军，因此，即便他们比以往任何一代都面临更大的就业困境，对经济的直接影响可能并不明显或严重。然而，随着年轻消费者年龄的增长，他们可能会持续面临财务紧张的局面，这一点应该会在个人消费支出（PCE）和其他指标中日益显现出来。

[size=1.125]最终，我认为持续的无就业增长可能预示着自动化技术正在为经济崩溃铺平道路。与此同时，GDP增长可能无法充分反映消费者的整体状况及其消费习惯。

削减流媒体服务和中产阶级可自由支配支出

[size=1.125]我在2025年观察到的一个比较有趣的现象是，披萨爱好者的行为发生了转变：他们减少了外卖订单，开始到店自取以节省费用。对大多数消费者来说，外卖等增值服务属于可有可无的，这意味着在经济拮据的时候，这些服务很容易被取消。与此同时，麦当劳首席执行官指出，当前的经济体系存在两极分化，低收入消费者勒紧裤腰带，更加注重性价比。

我认为投资者应该密切关注的一些更具体的危险信号包括Netflix（纳斯达克股票代码：NFLX）和Spotify（纽约证券交易所股票代码：SPOT）这类非强制性订阅服务，这些服务很容易取消，因此提供了一种便捷的省钱方式。有趣的是，Netflix过去曾公布过订阅用户数量，但在最近的季度报告中却停止了这项工作。其营收仍在增长，这可能意味着订阅用户数量也在增长，但我们无法确定。Netflix可能只是在现有用户变现方面做得更好，也可能存在其他因素。Spotify会公布订阅用户数量，并且在过去几个季度中实现了强劲增长。即使你对Spotify的投资不感兴趣，我也建议你关注其订阅用户数量。对于其他公布订阅用户增长的公司，也应如此。

点状红外

我为什么可能错了

[size=1.125]首先，就我的买入建议而言，我寄希望于能够及早发现市场预警信号，以防灾难发生。我可能低估了市场，高估了自己的能力（和运气）。如果真是这样，我最终可能会和许多其他人一样遭受损失。此外，其他一些事态发展，例如爆发大规模战争或贸易战，也可能导致市场暴跌，而我可能无法预见这些事件的发生。

至于消费崩溃的问题，我们应该记住，人们长期以来一直担忧技术进步会导致失业。事实上，19世纪，卢德分子曾因担心技术进步导致失业而砸毁纺织机械，这一事件臭名昭著。然而，新的就业机会出现了，就业和财富都在增长，总的来说，卢德分子的担忧被证明是错误的。这种情况也可能再次发生。人工智能和其他技术进步可能会创造出我们目前尚未预料到的就业机会。人工智能也可能最终被证明只是昙花一现，无法实现预期的生产力提升。对我们人类劳动者来说，这或许是一件好事。

要点：跟随节拍前进，但要做好奔跑的准备

[size=1.125]我认为，投资者应始终密切关注宏观经济形势。话虽如此，现在更应加倍关注经济，尤其是消费者消费。其他因素也可能导致经济衰退，因此投资者需要谨慎，避免陷入思维定势。然而，据我估计，全球消费总量的崩溃是近期内最大的威胁。如果出现任何危险信号，投资者应考虑采取防御措施。

[size=1.125]需要指出的是，技术进步势不可挡，试图阻止或减缓人工智能的发展很可能适得其反。其他自动化技术和外包也是如此。尤其是外包，它能够促进全球财富的分配，这本身在我看来是一件好事。然而，如果人工智能真的导致失业，人类或许需要集体反思现有的社会组织方式。

[size=1.125]虽然本文涵盖了各种指标，但大多只是略作提及。文中提到的许多因素在我之前的文章中已有详细阐述。此外，以上内容并非面面俱到。未来，我会继续关注相关动态，所以如果您不想亲自追踪各项指标和经济形势，欢迎随时关注我的更新。祝您在2026年及以后一切顺利。