高通：从手机业务转向AI的转型之路（NASDAQ:QCOM）

alpha大手子

AI英文翻译 显示原文.区域设置 点此

摘要

• 高通正进军数据中心AI市场，但面临重大的执行风险，且估值上行空间有限，因此给予“持有”评级。
  
• 尽管汽车和物联网业务强劲增长，QCOM的核心手机业务仍在下滑，受到苹果内部化研发以及三星竞争的压力。
  
• 主要催化剂包括AI200加速器、Dragonfly CPU，以及在与安谋的法律纠纷中获胜；但近期财务表现仍不尽如人意，2026财年第三季度销售额同比下降5%。
  
• 管理层的目标是到2029年实现400亿美元的非手机业务营收，但当前估值显示股价存在1%的下行空间，限制了近期的投资吸引力。
  

JHVEPhoto/iStock Editorial via Getty Images

引言：

高通（ QCOM ）是我关注已有一段时间的公司，因为该业务似乎正准备通过进军数据中心市场实现重大转型。

多年来，这家公司一直专注于服务面向智能手机终端市场的客户。尽管这一细分市场的增长似乎已陷入停滞，但高通仍有许多优质机遇可供把握。

尽管我看好该公司的未来增长前景，但我认为其执行风险偏高，加之当前估值所提供的潜在上行空间不足。因此，我给予高通股票“持有”评级。

近期动态与催化剂：

本节开始前，我想先为那些对高通相对不熟悉的读者概述一下该公司的业务。

该公司在两大业务部门下披露销售额：高通CDMA技术（QCT）和高通技术授权（QTL）。

前者专注于协助为手机制造商、汽车公司和笔记本电脑制造商等终端客户设计芯片。后者则是高通向设备制造商提供其获得专利保护的无线技术所产生的收入。

此外，高通的核心产品是 骁龙 芯片，即所谓的片上系统（SoC），因为其集成了现代设备运行所需的全部关键组件，例如CPU、GPU、NPU、ISP等。

高通的 Oryon CPU 被应用于多个版本的骁龙SoC中，包括为Windows笔记本电脑提供动力的Snapdragon X，以及用于汽车、为高级驾驶辅助系统（ADAS）等功能提供算力支持的Snapdragon Ride Elite。

介绍完这些基础情况后，接下来我们谈谈在当前AI驱动的市场行情下，对高通业务而言可能最重要的发展。

2025年10月，高通 宣布 ，将从2026年下半年某个时候开始销售AI200加速器。这些芯片专为AI推理设计，公司试图通过提供可降低数据中心运营商总拥有成本（TCO）的芯片，与英伟达及其他同行竞争。

高通的设计与英伟达GPU之间的差异，实质上在于内存容量：前者将配备768GB LPDDR5X，而后者依赖高带宽内存（HBM）。HBM非常适合训练，但并不擅长加载超大模型，且成本高昂。另一方面，LPDDR5X非常适合承载大型模型，成本也显著更低。

高通还 发布 了一款名为Dragonfly C1000的服务器CPU，该产品将搭载超过250个Oryon核心，预计将于2028年开始出货。

这些CPU将提供三种不同版本：一种用于编排AI智能体，一种用于支持服务器机架内的AI加速器，第三种则为可处理传统数据中心任务的通用版本。

目前，高通已与三家超大规模云服务商 签署 协议，其中包括Meta（ META ）和微软（ MSFT ）。这构成了极为有力的信任背书，也可能促使新型云服务商和大型企业等其他公司考虑在自身数据中心采用高通芯片。

我还认为，超大规模云服务商愿意采购这些Dragonfly CPU，部分原因在于它们原生兼容英伟达GPU。鉴于开发者对英伟达CUDA编程平台的熟悉程度，这一点尤为重要。

尽管CUDA无疑是目前最受欢迎的软件标准，但高通似乎预见到一个由开源解决方案占据主导地位、开发者能够在各种类型芯片上运行工作负载的未来。

这正是该公司 收购 Modular的意义所在。该公司开发的工具可让AI模型在任何类型的处理器上高效运行。对高通而言，主要好处在于：如果开发者能够借助Modular的技术栈在任何芯片上高效运行模型，那么AI200等专有处理器的剩余价值就会提高，因为这些芯片可以较容易地转售给其他希望训练或运行大语言模型（LLM）的企业。

这对新型云服务商或其他信用资质较弱的企业尤其重要，因为在最坏情境下这些芯片是否能够转售仍存在不确定性，眼下很难通过资产担保贷款来购买ASIC或其他定制化程度更高的硬件。

最后，高通刚刚获得一项重大 法律胜利 ，陪审团于周二裁定安谋（ ARM ）违反了其与高通签订的许可协议。

该争议围绕高通的指控展开：安谋故意扣留必要的软件升级、违反双方原始协议中有关定价的条款，并试图破坏高通当时正与Meta洽谈签署的一项交易。

目前，高通几乎尚未从这一裁决中获得任何金钱收益，但负责审理该案的法官可能会在未来数周作出裁定，允许高通最长 五年 无需向安谋支付特许权使用费。

归根结底，尽管高通尚未从这起诉讼中获得任何直接赔偿，但鉴于该公司在设计芯片时高度依赖安谋基础指令集架构的授权，这仍是一项重大胜利。

风险因素：

该公司面临若干值得关注的风险因素，可能影响其增长重新加速的能力，而这一点对于支撑管理层设定的雄心勃勃目标至关重要。

智能手机领域的竞争极其激烈。联发科目前 占据 32%的市场份额，而高通以约23%的份额位居第二。

三星（ SSNLF ）可能是高通最独特的竞争对手：一方面，三星是该公司最大的客户之一；另一方面，三星也希望通过销售其自有Exynos SoC产品在该市场取得成功。

根据该 来源 ，由于三星提高了自有芯片的产能，高通骁龙芯片的出货量在2026财年第二季度受到负面影响。

尽管智能手机业务未来可能不会成为高通极其重要的增长驱动力，但鉴于其当前规模，这仍然是公司至关重要的市场。

对该公司而言，或许最大的风险因素是高通与苹果关系的变化。管理层表示，由于这家iPhone制造商转向自主设计调制解调器，来自苹果产品的收入预计将 下降 约50%。

尽管高通高管 认为 ，公司其他业务线将有助于抵消这一销售额下滑，但这确实是一项重大逆风，而且高通未来不太可能重新赢回这部分业务，因为苹果自行设计这些芯片将节省相当可观的成本。

不过需要指出的是，苹果仍将继续向高通付费以使用其专利无线技术，iPhone内部的部分组件也仍将由高通供应。

最后，尽管高通在数据中心市场抱有很高期望——如前文所述——但AI的崛起迄今已在多个方面对其业务造成损害。

首先，由于众多其他公司也希望将芯片组装外包给台积电等企业，该公司正面临更高的制造成本。

此外，内存价格的大幅上涨已促使许多消费电子公司提高面向终端消费者的售价，进而抑制需求并拖累手机业务的销售额。

财务表现与估值：

alpha大手子

高通2026财年第三季度业绩相当令人失望，销售总额为99亿美元，同比下降5%。QCT部门收入同比下降接近6%，而QTL业务仅下降约3%。

此外，QCT和QTL部门的税前利润率分别下降约400个基点和约200个基点。更糟的是，2026财年第三季度按美国通用会计准则（GAAP）计算的每股收益同比下降逾23%，至1.87美元，尽管这一结果确实优于财报公布前的市场一致预期。

积极的一面是，若进一步拆分各业务部门业绩，可以看到汽车业务销售额同比增长61%，物联网收入增长约9%。

汽车业务还贡献了约16亿美元销售额，占QCT部门约19%，高于一年前的仅11%。不过，手机销售额表现疲弱，同比下降20%，至约51亿美元。

我个人认为，考虑到与苹果相关的问题，可以较有把握地假设该部门将在未来几个季度继续下滑，但降幅应会收窄。

管理层目前指引第四季度收入约为101亿美元，非GAAP每股收益为2.15美元，分别同比下降11%和28%。

高通高管还选择向投资者提供更多长期经营目标，预计到2029年实现400亿美元非手机业务收入，其中包括汽车和物联网业务约240亿美元销售额，以及额外150亿美元数据中心收入。

现在让我们转换视角，看看该股的估值。为确定高通股票的内在价值，我构建了一个贴现现金流（DCF）模型。

在资本成本方面，我首先根据最近一个季度利息支出的年化数值，以及该公司最近一次 SEC申报文件 中的总债务和税率信息，计算债务成本。

接着，我以10年期美国国债 收益率 作为无风险利率的代理指标，结合 雅虎财经 列示的该股贝塔系数，以及Aswath Damodaran教授 网站 提供的股权风险溢价，计算公司的股权成本。

以下是我对高通加权平均资本成本（WACC）的计算以及我的DCF模型：

我选取的收入增长率与市场一致预期相符；鉴于2026财年前三个季度的业绩表现，利润率将在今年显著下滑。

在预测期最初几年利润率持续承压后，我选择让其回升，因为我认为一旦供需达到平衡，内存芯片价格将大幅下降。

基于所有这些假设，我得出的股权价值略高于1870亿美元，对应隐含股价为175.02美元。以10月13日周二176.86美元的收盘股价计算，这意味着仅有1%的潜在下行空间。

结论：

高通正处于一个极具吸引力的发展阶段，公司已让投资者对其成为AI半导体市场重要参与者的能力抱有很大希望。

尽管这点，加上汽车业务的强劲增长和一项重大法律胜利，显然都是积极信号，但我也认为投资者必须密切关注许多关键风险因素。

高通的核心业务——手机市场——正面临威胁。鉴于该公司与苹果、三星及其他企业之间复杂的关系，我几乎可以肯定，在可预见的未来，这项业务将持续下滑。

考虑到这一点，以及高通在数据中心领域未能如预期般取得成功的可能性，我给予该股“持有”评级。

您觉得本文的翻译质量如何？

您好，欢迎来到我的 Seeking Alpha 页面。我叫 Jack Elias，是亚利桑那州立大学的一名学生，对技术和金融市场有着浓厚的兴趣。我主要专注于分析科技公司，尤其是那些参与 AI 基础设施建设、云计算以及整体数字化转型的公司。 我的个人投资方法建立在对企业基本面和未来增长轨迹的理解之上。我的目标是识别那些内在价值高于当前股价的企业。通过持续的研究和分析，我相信自己已经对技术与全球市场如何交汇形成了理解，并且我喜欢将复杂的金融和技术趋势转化为直接明了的投资思路。

---

以上内容为英文原文的中文翻译。如与英文原文存在任何不一致之处，则以英文版本为准。本翻译由人工智能工具生成，未经过人工审核或编辑。由于人工智能工具固有的局限性，请注意其中可能存在错误风险。我们无法保证翻译的准确性、完整性或时效性。本内容仅供参考。